美元指数

图1 美元指数走势图

 

    走势回顾：去年美元指数呈冲高回落的形态。年初美指在79附近，由于美国经济数据表现良好，失业率持续下降，美元指数持续上涨。5月份伯南克称可能会在今年下半年考虑缩减QE规模，导致美指加速上涨至84上方。6月份美指出现反复震荡，美国经济数据表现疲弱令美指回调，但QE退出的预期的升温再度令美指涨至84上方，这也是全年的高点。下半年美指震荡下跌，9-10月份美国债务触及上限和政府面临关门，同时10月份议息会议上美联储意外维持购债规模不变，令美元大幅下跌。12月FED最终决定2014年1月开始缩减QE购买规模100亿美元，美指从低位反弹。

    经济基本面：2013年美国经济复苏强劲。前三季度GDP同比增速分别为1.1%、2.5%和4.1%。全年CPI在1-2%之间，通胀水平较低。房地产和就业数据均表现强劲，美国房地产继续反弹，上半年房价同比增长7.8%，已经超过2012年全年涨幅的7%，下半年增速放缓。失业率稳步下跌，从1月的7.9%降至11月的7.0%。除了房价上涨之外，美国股市全年上涨近30%，屡创新高，正面财富效应支撑消费者信心上升，零售增长良好，10月份的政府关门事件对消费者信心影响有限。

    12月份的联储会议上决定从2014年1月缩减购债规模100亿美元至750亿，今后如果经济进展情况符合预期“会在后续会议中进一步采取缩减措施”，但仍将在较长时间内维持超低利率水平。

    汇率展望：预计2014年美国经济会持续复苏，GDP增长率在2.5%左右；失业率继续下降，预计年底至6.5%；FED可能会在2014年底完全结束QE。随着货币政策恢复正常，美国国债收益率将迎来持续上涨，资金回流美国，美元当前处于上涨周期，但由于美元的滥发，其上涨力度也相对疲弱。由于美国开始缩减购债规模在市场预期之中，美元难以因此而大幅走强。预计美元指数波动区间【80，88】。

欧元兑美元

图2 欧元兑美元走势图

 

    走势回顾：2013年欧元对美元的大体呈U型形态，年初年末收于1.37以上，年中最低跌至1.2750附近。一季度欧元冲高回落，2月意大利大选中没有任何一个党派占据优势，面临政治僵局；3月中，塞浦路斯银行业危机爆发，成为使欧元从1.3711高点跌落900点的主要因素。由于通胀较低，同时为刺激经济，5月份欧洲央行宣布将利率从0.75%降至0.5%，而美联储主席伯南克6月份首次提出今年晚些时候可能缩减购债规模，令欧元大跌650点，再度触及1.2750的年内低位。但由于美国国债利率和住房抵押贷款利率的上升速度过快，美联储9月份按兵不动，令市场大感意外；10月初美国政府面临债务上限和关门危机，欧元兑美元攀升至年内高点1.3833。11月初由于CPI远不及预期，欧洲央行再度降息25个基点至0.25%，导致欧元一度大跌400点。12月美联储决定2014开始缩减购债规模100亿，欧元小幅下跌。临近年底时，市场流动性较差，欧洲央行官员表示目前并无降息的急切需要，欧元短暂上冲至1.3894的两年高点，随后跌至回调，跌至1.3750附近。

    经济基本面：2013年欧元区经济整体表现疲弱，但逐渐出现改善迹象。1-3季度GDP环比增长为-0.2%、0.3%和0.1%，略高于0，勉强摆脱经济衰退的泥潭，但GDP同比增速仍为负值，基本上靠德国和法国经济的拉动。失业率仍居高不下，保持在12%左右。虽然欧洲央行两次降息，但通胀水平依然下降，从1月的1.33%降至11月的0.95%。欧元区的亮点是下半年在PMI、景气指数等方面均大多好于预期；2013年前10个月顺差总额已达1787亿欧元，超出2012年全年规模约39%。高额的经常项目顺差对2013年欧元的强势构成重要支撑。

    汇率展望：2014年欧盟对葡萄牙和希腊援助贷款到期，两国的市场融资能力仍存疑，两国可能面临再度救助。这对欧元是短期冲击，但预计欧元不太可能跌至过去两年1.20的低位。欧元区通胀水平持续维持低位甚至向下，除非即将陷入通缩，否则欧洲央行不太可能降息到0甚至动用负存款利率。2014年欧元总体走势是冲高回落，预计主要波动区间【1.25，1.40】。

英镑兑美元

图3 英镑兑美元走势图

 

    走势回顾：英镑兑美元全年呈W形态。年初便从1.6380的高位持续下挫，主要是受疲弱的经济基本面拖累，第一季度累计跌幅为6.5%，最低触及1.4832。6月美联储首次提出缩减购债规模，令英镑再度承压，再度下挫至一年低位。进入下半年，英国经济复苏强劲，许多重要经济数据均好于预期，带动英镑走出一波完美的上行通道，重回年初水平。10月份英镑陷入高位盘整，之后继续走高至1.65附近。

    经济基本面：英国经济的强劲表现出乎意料。英国上半年经济表现疲弱，但下半年在PMI、房价指数、工业生产、贸易帐、失业人数和零售销售等方面均表现较好。前三季度GDP同比增速分别为0.74%、1.96%和1.94%，摆脱了衰退的阴影，远高于2012年全年GDP上涨0.12%的水平。失业率逐步下降，从1月的7.9%跌至11月的7.4%。全年通胀在2-3%之间，年底通胀回落至接近2%的央行政策目标。英国央行在8月份公布了前瞻指引，把当前的基准利率和退出债券购买与失业率降至7%的门槛相挂钩。

    汇率展望：市场预期2014年英国GDP增速将达到2.7%，可能在欧美发达国家中增速居于前列。英国可能是最早开始升息的发达国家之一，但这更可能发生在2015年。随着经济的增长，英镑的市场利率将会上涨，这会提振英镑汇率。英镑自2009年以来进入长达4年的旗形调整，上方1.6750是重要阻力线，一旦突破则可能会上探1.72的阻力位。在美联储逐步退出QE的大背景下，英镑兑美元相对均衡，区间震荡，但波动区间较以往上移，波动区间可能为【1.54,1.70】。

美元兑日元

图4 美元兑日元走势图

 

    走势回顾：2013年美元兑日元呈震荡上扬走势，从年初的86.69上扬至105附近，涨幅为22%。美元对日元走势可分为三个阶段。首先，2013年伊始，安倍经济学主导了美元对日元的强势上涨。日本央行实行超级量化宽松政策，将制定货币政策的目标从隔夜拆借利率转为基础货币，并承诺两年内将公债持有量增加一倍，同时央行也将扩大买进ETF与房地产信托基金。受此影响，日元一路攀升至100的整数关口，但并未轻易突破。随后，因美国就业市场进一步改善，且美联储官员再度评论缩减购债规模，日元最终突破100。第二阶段是5月-10月份，日元陷入对称三角形调整阶段。美元兑日元走势和日本股市呈明显正相关关系，5月23日日经股指暴跌7.32%，同时引发美元对日元大幅下挫1.1%。日元的升值和日本股市下跌形成连锁效应，股市从高点下跌近20%，美元兑日元也最低回落至93.75，回落幅度达到10%，之后日元陷入盘整。第三阶段是11月-12月，美元兑日元突破区间盘整，实现了连续9周的上涨，年底创出105的6年新高。在此期间，日本股市再度创出新高，美联储在12月份决定从2014年开始缩减购债规模。

    经济基本面：安倍经济学的“三支箭”包括日元贬值为中心的货币政策、扩大公共支出的财政政策和振兴民间投资增长。在安倍经济学的货币贬值政策驱动下，日本逐渐走出通缩，CPI从1月的-0.3%升至11月的1.50%，但经济增速逐渐下降，1-3季度年化GDP环比增长率分别为4.5%、3.6%和1.1%。失业率一直维持在低水平，11月份在4.0%。日元贬值是双刃剑，有利于出口企业的同时，会增加进口成本，贸易逆差恶化。日本经济自从日本2011年大地震关停绝大部分核电设施后，日本由贸易盈余国家变成贸易赤字国家，到目前为止，已经连续18个月录得贸易赤字，这一趋势还有望持续。日元贬值的现状使得日本贸易帐逆差成为常态。

    2014年日本政府将祭出第二支箭，即从2014年4月1日起将消费税从5%提高至8%，以支持日本公共财政。为抵消负面效应，日本央行很可能会扩大QE规模。随着欧美经济的复苏，股市也表现良好，日本的养老金在本国股市投资比例已经接近上限。2013年1-10月，日本海外直接投资净增量达到10.82万亿日元，已超过2012年全年的9.64万亿日元。2013年1-8月境内投资者是在撤出本国股市的，而国际投资者仍在继续投资。中日领土争端升级，可能从政治领域扩展至经济领域，对日本出口企业的打击不可小觑。

    汇率展望：预计日元在未来一年呈贬值态势，波动区间为【97，110】。

澳元兑美元

图5 澳元兑美元走势图

 

    走势回顾：澳元全年呈震荡下跌走势。2013年5月份之前，澳元延续2012年下半年以来的区间震荡格局，主要震荡区间在【1.0150，1.06】之间。5月份之后，伴随黄金、大宗商品价格下跌，美联储退出宽松预期升温，澳洲央行降息、澳美利差缩窄，以及澳洲、中国经济表现不佳等多重利空因素不断涌现，澳元步入快速下跌通道。澳元兑美元跌破此前阶段性支撑位1.0150，并跌破平价1.0，8月份最低跌至0.89的33个月低点。9-10月份中国经济数据向好，而且国际市场上美元普遍疲弱，澳元兑美元大幅反弹，最高至0.97上方。之后随着澳洲联储的多次会议纪要中均表示当前澳元汇率过高和未来降息的可能性，澳元持续下跌，回调力度微弱，年底再次创出年内新低0.8820。

    经济基本面：澳大利亚经济增长放缓，前三季度GDP增速分别为2.15%，2.45%和2.31%，增速低于2012年全年的3.59%，其经济和中国经济密切关联而走势类似。失业率呈小幅上升态势，从1月的5.41%升至11月的5.76%。通胀压力小幅下降，前三季度CPI分别为2.50%，2.39%和2.16%。澳洲联储在5月和7月两次降息至2.50%。由于中国经济增速放缓，对澳大利亚铁矿石的需求低迷，难以提振澳洲经济。目前中国经济已经企稳，预计澳大利亚经济增速和通胀均维持在2%上方，2014年澳洲联储可能会维持利率不变，因为降息可能助长房价上涨。当然如果经济陷入困境，或者澳元进入高估区域，澳洲联储也可能会降息。

    汇率展望：美元在2014年应总体表现较强，澳元将会表现比较疲弱。但如果中国经济表现超出预期，澳元则可能会从低位反弹。从月线图来看，澳元处于自2001年以来的上升通道中，但是正在向下轨滑落。周线图中，21和55周均线已经向下穿过了200周均线，确立了中长期的下跌态势。2010年的低点在0.80附近，2014年澳元跌破0.80的低可能性不大。上方0.9750是10月份高点，预计澳元的波动区间为【0.85-0.97】。

美元兑加元

图6 美元兑加元走势图

 

    走势回顾：纵观全年，美元对加元呈典型的震荡上行走势，全年上涨7.06%。2013年一季度，加拿大央行利率决议一改连续数月的升息警告，大幅下调本国经济增长预期，并且强调短期内并不急于撤出刺激政策，加上美国债务悬崖问题的解决，使得美元兑加元脱离低点强劲反弹，从0.99涨至1.03附近。5月份加拿大失业率、通胀数据等经济指标表现靓丽多次使美元兑加元承压，回调至1.0附近。6月份市场预期FED将很快缩减购债规模，美元全线走强，兑加元也最高冲至1.06附近。美国8月非农就业人数数据远不及预期，加拿大失业率从7.2%下降至7.1%，美元对加元在200天均线1.02位置得到支撑。2013年10月，加拿大央行再次决定维持利率政策不变，而美国经济数据坚挺显示经济基本面复苏强劲，市场对美联储很快开始缩减购债规模的预期进一步加强，美元兑加元展开加速上升，并在美联储12月议息会议后冲高至1.07附近。

    经济基本面：加拿大经济表现尚佳，2013年前三季度GDP年化环比增长率分别为2.30%、1.64%和2.71%。通胀维持低位，基本在0.4-1.3%之间波动。失业率稳中有降，从年初的7.0%，降至11月的6.9%。2010年6至9月，加拿大央行连续三次加息25个基点，令指标利率从0.25%升至1.00%，随后便一直维持指标利率在1.00%不变。新屋开工率较去年有所下滑，能源价格走低、加元的阶段性升值使得加拿大贸易账持续为负，房屋需求放缓、家庭债务比重持稳也使得加拿大央行对房市过热的担忧进一步得到缓解。因此，加拿大央行多次下调GDP季度增长预期与通货膨胀预期，并全年维持1%的基础利率不变。

    汇率展望：能源价格波动与房地产市场失衡仍是加拿大经济增长的主要风险。预计加拿大央行在2014年前半年维持当前货币政策不变，若下半年通货膨胀率有所回升，房地产市场失衡情况加剧，加拿大央行才可能重新考虑升息的必要性。从月线图来看，USDCAD向上突破了下跌趋势线，1.17是38.2%回撤位，也是前期重要点位。周线图来看，USDCAD向上突破了前期高点1.06，走出旗形调整，是牛市特征。预计美元对加元总体仍呈向上走势，波动区间为【1.03，1.12】。

美元兑人民币

图7 美元兑人民币走势图

 

    走势回顾：2013年人民币全年兑美元升值2.91%，从年初的6.23升至年底的6.0539。1-2月，人民币对美元汇率即期价格小幅走贬；3-5月，人民币对美元中间价连续高开，带动即期价格上升，从6.24升值至6.12；6-9月底，外管局下发的20号文以及由此导致的新增外汇占款的下降，降低了人民币升值压力，加上美联储明确了退出量化宽松政策的路线图，人民币对美元汇率回稳，波动区间在6.11-6.15。10-12月份，中国贸易顺差明显增加，人民币从6.12升值至6.05，特点是阶梯性升值。

    经济基本面：全年来看第二季度放缓明显，三四季度企稳复苏，前三季度GDP增速分别为7.7%、7.5%和7.8%。全年通胀保持稳定，在2-3%之间。新一届国家领导人履行之后，其经济政策体现为“无大规模刺激计划，去杠杆化和结构改革”，被外界称为“李克强经济学”。

    下半年货币政策收紧，6月底银行间市场一度出现“钱荒”，央行的消极举动被市场解读为对中小型股份制银行杠杆化经营的“惩罚”。出现“钱荒”的原因一是外管局打击热钱的流入，减少了外汇占款；二是汇发20号文要求各家银行购买美元头寸，以满足新的头寸下限要求，增加了人民币的资金需求。四季度贸易顺差明显放大，10-11月均超过300亿美元，原因是一方面我国出口形势有所改善，另一方面人民币升值预期稳定，出口企业倾向于尽快结汇，进口企业则选择延迟购汇或者用外汇贷款代替购汇。2013年三季度以来中国经济企稳，而且在欧美经济复苏带动下，贸易顺差稳定，十八届三中全会释放全面改革信号，上海自贸区和各地改革试点相继启动，同时监管机构严查跨境资金流入、打击虚假贸易的措施也陆续出台。

    汇率展望：“破6”是大概率事件，但不排除出现阶段性贬值压力。理由如下：

    1、随着中国经济的稳中向好，特别是在全面深化改革的乐观预期下，中国经济的全球竞争力将进一步提升，必然对全球资本产生更大的吸引力；

    2、随着经济稳中向好、物价持续回升，国内货币政策已不可能再放松，考虑到2014年物价上涨的压力，不排除下半年央行有收紧货币政策的可能性，央行态度的变化可能使市场利率进一步走高，导致中外利差扩大，从而吸引资本的重新流入；

    3、随着美国量化宽松政策的逐步退出和全球经济的进一步复苏，资金的风险偏好会进一步上升，可能从美元和黄金等避险资产流向股票和新兴市场等风险资产；

    4、中美之间贸易不平衡的存在，使人民币兑美元仍有持续升值的压力。

    预计2014年经济增速将在7.6%左右，就业形势将保持平稳，今年CPI周期性上行，涨幅为3%—3.5%，通胀压力不大。预计USDCNY即期汇率波动区间在5.90至6.15。

掉期市场

图8 境内人民币掉期价格走势图

 

    走势回顾：2013年USDCNY掉期的走势主要受到人民币资金面的影响。2013年上半年，掉期价格在[850,1250]维持震荡格局。接近年中时，人民币资金面逐渐收紧。6月20日（下称620事件）人民币极度紧张，市场出现恐慌。4-6月期间，掉期价格从+900一路高歌猛进，最高突破+1600pips，接近历史最高位。下半年，掉期价格基本处于下跌通道中。一方面是由于资金面紧箍咒阴影逐渐退散；另一方面，下半年即期走势呈现阶梯状升值，人民币升值预期和远期结汇意愿增强，掉期价格承压。

    2014年掉期市场展望：2014年中国贸易顺差格局不变，规模区间应在[1000亿，2000亿]，在人民币汇率接近6.0时可能遇到较强支撑。2014年境内外币利率对境外的溢价仍将存在，但鉴于人民币国际化和境内外资金流动通道的逐步打开，溢价空间有限。2014年掉期价格可能呈区间震荡态势，波动幅度将略小于2013年，预计1年期掉期点难以突破2013年+1660的高点，但受人民币升值预期及进出口贸易需求的影响可能跌破前期+280的低点，预计1年期掉期点主要波动区间为[-300，+1200]。境外CNH远期市场将进一步发展，随着人民币国际化和购售额度的逐步放开，境内外人民币即期和远期汇率将逐渐趋同。政策层面上，监管机构仍将密切关注热钱流入及外汇储备增长情况，并适时出台相关政策控制净结汇的过快增长，或将导致境内远期掉期价格分离的状况短期存在。

人民币期权市场

图9 2013年境内外人民币期权波动率走势图

 

    走势回顾：2013年，人民币期权的波动率在一个较低的水平中徘徊，存在两个相对高点，分别出现在年初和6月份。

    2013年初，境内的人民币期权客盘量较小，尚未形成流动性充足的市场。境内机构的试探性报价基本参照境外CNH市场，一年期波动率大致在2.5的水平。2月份起，境内期权流动性逐渐增强，并且波动率也因客盘而逐步下探。直至6月份，受到“620”事件的影响及人民币双向波动预期增强，波动率出现明显上行。但预期政策迟迟不落地以及2013年下半年波澜不惊的即期价格逐渐控制市场情绪，导致波动率在下半年继续保持在较低位置。境外CNH波动率走势同境内CNY波动率基本一致，且在全年的大部分时间都高于境内CNY波动率。主要原因是CNH实际波动率高于CNY，且境内企业客盘多以“汇权盈”交易为主，压制波动率的上涨。

    2014年人民币期权展望：预计2014年CNY即期交易将出现较大的波动幅度，带动境内外期权市场波动率的抬升。虽然我们认为人民币的升值步伐仍将继续，但是阶段性贬值将在一定程度上建立人民币双向波动的预期，有利于客盘和银行间交易的活跃及价格的优化。

    整体上，2014年人民币期权波动率仍将呈现境外高于境内的态势，但是差距可能缩减。境内波动率预计在[1.4，2.8]区间。境内与境外的波动率差异预计缩窄至[0.5，0.8]范围内。

    2013年境内期权交易量较上年大幅上涨，预计国家外汇管理局将在2014年逐步放开对客期权的交易限制，如允许客户卖出期权等。随着政策放开，预计2014年期权还将保持一个较高速度的增长。但在人民币出现双向波动的前提下，如何控制客户信用风险的问题将逐渐浮出水面。

    注：

    CNH：由于境内外人民币资金双向流通渠道尚未完全放开，且境内仍存在外汇管制，因此，境内外形成了不同的人民币汇率走势，境内一般称为CNY市场，境外称为CNH市场。必须注意的是，CNH汇率统指所有的离岸人民币价格，包括香港离岸人民币价格、新加坡离岸人民币价格、伦敦离岸人民币价格等，但由于香港的离岸人民币市场规模最大，因此香港在CNH的汇率形成过程中影响最大。

    整体来看，由于境外离岸人民币汇率不存在价格管制，对国际事件的反应更加敏锐，加之境外人民币资金往往供不应求，因此尽管境内外人民币即期价格走势趋同，但境外人民币价格的波动往往大于境内人民币价格波动。

    人民币期权客盘量：指客户和建行当日的期权签约结售汇的差额。

    ■　建设银行金融市场部供稿