3月基金市场点评

    两市指数震荡盘整，经济复苏进程依然艰难。

    证券市场方面，CPI指数继续维持在低位运行预示宏观经济依然表现不佳，虽有QDII及QFII持股比例扩大的利好消息，仍未能有效提振市场信心。截至3月28日，上证综指报收于2041.71点，较上月下跌0.28%；深证成指收于7165.57点，跌幅0.32%；了；两市股指虽延续了今年以来的下跌走势，但跌幅较上月有所收窄；板块方面，一度大幅上涨的计算机板块高位回落，月跌幅达10.20%，成本月跌幅最大板块；房地产板块则逆市上扬，月涨幅为8.49%。

    国债指数表现平稳，企债指数震荡上行。

    债券市场方面，股票市场的低迷造成避险资金大举进入债券市场。截至3月28日，国债指数报收于140.33点，涨幅为0.31%；企债指数报收于168.66点，上涨0.29%。

    跌多涨少成开放式股票型基金常态，投资价值或已萎缩。

    3月份，大盘走势不佳，开放式股票型基金均呈现低迷走势，超过三分之二的股票型基金净值出现下跌，其中国联安安心优选股票成为本月垫底，跌幅达12.11%，其重仓股海康威视下跌20.96%，拖累其净值表现；大部分资产投资于地产板块的东方策略成长股票得益于板块整体上涨，成为本月净值涨幅头名，月涨幅为2.85%。

    ETF基金表现不佳，中小板基金跌幅居前。

    在本月实现净值上涨的18只ETF基金中，曾在前两个月垫底的华安中证细分地产本月在地产板块全面回升的带动下取得12.61%的月净值涨幅，成为ETF基金涨幅冠军；中小板ETF基金则受到大盘持续下跌的影响，未能延续此前良好表现，集中出现在本月涨幅榜靠后位置，其中，华夏中小板ETF基金持有的重仓股苏宁云商月下跌22.05%，其他持有的中小板块股份亦出现不同程度地下跌，导致该基金本月净值下跌9.26%，成为本月垫底。

    受大盘下跌影响，激进配置型基金表现疲软。

    3月份，仅10只激进配置型基金实现了净值上涨，一向排名中游的华泰柏瑞积极成长混合所持有的重仓股保利地产、金地集团、万科A分别上涨15.42%、14.67%、22.32%，在地产股的共同拉动下，以2.79%的月净值涨幅排名本月第一；而此前表现较为稳健的广发内需增长混合本月净值骤降11.52%，结合该基金持仓股票表现，或可推断该基金已进行了调仓；今年以来一直表现不佳的上投摩根成长动力混合本月继续此前的颓废走势，月净值下跌7.08%，排名靠后。

    呈现全线下跌格局，混合型基金风光不再。

    此前一直持续稳健走势的标准混合型基金本月仅5只基金实现月净值上涨，其中，华商策略精选混合占据涨幅领先位置，持有的华夏幸福大涨57.60%，成为该基金本月能够实现净值上涨0.79%的最大动力；浦银安盛精致生活混合基金所持有的九阳股份月下跌13.21%，拖累该基金本月净值表现，其他股票资产也出现不同程度的下跌，导致该基金月净值下跌9.48%，排名倒数；去年涨幅冠军宝盈核心优势混合本月以5.23%的月净值跌幅排名下游，能否延续去年以来的强势表现仍有待观察；今年以来一直垫底的景顺长城动力平衡混合本月表现有所改善，月净值跌幅为4.08%，排名中游，重仓股美的集团月涨幅12.31%，对该基金净值其到一定的拉动作用。

    重点布局金融债券、企业债券的汇丰晋信2016周期混合基金本月净值上涨0.99%，领跑本月保守混合型基金排名；泰达宏利风险预算混合则又一次出现在末位位置，在股票资产的拖累下，月净值跌幅达5.29%；今年以来表现出色的国联安安心成长基金继续着稳健的表现，月净值上涨0.16%，实现连续三个月的净值正增长。

    可转债资产影响表现，普通债券型基金涨跌各半。

    受大盘影响，可转债价格下跌，导致月净值下跌的普通债券型基金与上月相比数量有所增加，跌幅扩大，其中招商双债分级增强基金以3.76%的月净值跌幅成为本月倒数第一；重点投资企业债券的金鹰持久回报分级债券以2.79%的涨幅领跑本月涨幅榜；去年年度垫底光大保德信增利收益债券月净值下跌1.37%，未能延续上月的良好走势；去年年度涨幅冠军长城积极增利债券A债券继续疲软表现，月净值下跌0.10%。

    封闭式基金表现差强人意，债券型基金多数上涨。

    在所有封闭式基金中，工银增利以8.48%的跌幅取代了经常垫底的福瑞进取成为本月倒数；本月涨幅最高的为金鹰持久回报分级债券B，涨幅达3.02%；今年以来表现出色的泰达宏利聚利A本月净值上涨0.44%，仍维持了此前上涨的格局。

    亚洲市场类QDII跌幅居前，能源农业类资产受追捧。

3月份，国际经济仍呈现出复苏疲软，危机不断的格局，加之中国经济增长放缓，美国逐步退出QE，资本市场成反复震荡走势。截至3月28日，香港恒生指数报收于22065.53点，下跌3.34%；道琼斯指数收于16323.06点，微涨0.31%；纳斯达克指数报收于4155.76点，下跌3.78%。受乌克兰局势和多地极端天气影响影响，本月国际市场上，农业类企业受到投资者追捧，农业类QDII占据本月净值上涨前列，广发全球农业指数QDII月净值上涨3.40%，成净值上涨领头羊；国泰美国房地产开发股票则受美国房地产持续不景气的拖累，月净值下跌9.48%，成本月倒数；此前表现良好的华泰柏瑞亚洲领导企业股票受累港股下跌，月净值下跌4.42%，排名靠后。（余音）

 

 

刘克飞：循人与循道

    寻找家电行业的投资机会，还要从龙头入手。建信基金家电行业研究员刘克飞说，家电行业发展比较成熟，且随着房地产调控预期加强、补贴政策退出，未来几年，行业低速增长是大概率事件。在此背景下，如果要寻找超越行业平均的企业，自然是拥有技术、品牌、规模等优势的龙头企业值得关注。据他介绍，对于龙头企业而言，他们反而希望早点结束购买补贴政策。因为当市场上这些人为的扰动因素褪去之后，龙头企业反而可以加快行业的整合。

    低速增长的环境，以及充分竞争后的普遍低利润率，使得家电行业板块估值普遍较低。但是，这并不意味着家电板块不具备发展空间。刘克飞说，未来行业发展的主要推动力来自于城镇的消费升级和城镇化的普及需求。例如今年以来冰箱的零售均价提升了8%，实现了收入快于销量的增长。另一方面，城镇化的普及需求空间很大，以空调为例，2011年，农村地区的空调百户保有量约为16台，而城镇地区的保有量有100多台，农村市场的增长潜力是很大的。不过，这是一个相对长期的利好，其对业绩的贡献也是长期逐步释放的。此外，海外市场需求、新品类市场空间的打开，也是家电行业未来的增长点之一。

    当然，家电行业虽然增速较慢、估值较低，但是好在业绩确定，具有波动性小、防御性特征。随着企业分红比例的加大，企业也具有很好的投资价值。刘克飞认为，个人投资者通过股价差和分红分享企业的发展成果，这是个股投资的初衷。

    如何发现股价差？对此，刘克飞坚持价值投资的理念，但也注重趋势，目的是实现长期和短期收益的最大化。他说：“采用价值投资的原因是坚信股价最终反应的是公司的价值，没有人怀疑持续成长的公司没有好的股价表现。但在实际投资中，由于存在绩效考核的短期性，开放式基金赎回压力等原因，我们也不得不对短期市场的涨跌有所关注，尽可能把握长期价值以外的因素，把握市场情绪。”

    这样的投资理念，或多或少受到了巴菲特的启发。但是，刘克飞觉得巴菲特的投资经历，给他感悟最深的，是他对投资信念的执著和坚定。不论市场如何变化，有多少暴涨的诱惑，他始终坚持自己的理念。当然他的理念是回归股票本源的，这是前提。

    这使他看懂了什么是好企业。比如格力电器，一个同样懂得坚持的公司。无论价格竞争多么惨烈，公司始终不会偷工减料，保证产品品质，最终，成就了品牌的美誉度。

    刘克飞说，选择好的公司有两个标准。一是循道，所谓“道”指的是客观规律，一个可持续的企业必然是能准确把握行业、市场规律、积极调整自身战略从而适应外部和内部环境变化的。二是循人，这是指管理团队和技术团队，对他们的考察要从能力和品行两方面考察：能力弱于行业水平自然是不予考虑的，同时如果没有正直诚信的品格，就要非常谨慎。试想一个自私的人怎么会想着和你分享他的经营成果；具体而言，可以从过去的经营数据、减持纪录、承诺与兑现、深入交流等去发现。在刘克飞看来，循道与循人两者不可或缺，但是有时循人更加重要，因为一个好的管理层一定是善于发现行业规律，并遵循规律的。

    此外，刘克飞还分享了研究中了解企业真实业绩的小窍门。他说，家电行业发展多年，数据非常透明。比如家电业的出货数可以从“产业在线”上获取，零售数据可以从“中怡康”、“奥维咨询”获取，两相比较就可以清晰地了解企业的销售数据，如果两个数据有矛盾，可能就存在渠道库存较高的可能。此外，还可以关注企业财报中的预收账款。如果产品供不应求，那么，经销商一定是比较积极打款的，企业预收款就比较高。如果经销商压货比较多，打款的积极性就没有那么高了。

 

 

揭开量化投资的神秘面纱

——读《打开量化投资的黑箱》

 

■　中欧基金管理有限公司事业部二部 张屹峰

    近年来，量化投资策略对于金融市场越来越重要。在众多量化投资基金中，最知名的莫过于文艺复兴科技公司（Renaissance Technologies），这家公司自1990年以来的年化收益率达到35%，即使在对冲基金经营相对惨淡的2008年，该公司的旗舰产品——大奖章基金（Medallion Fund）仍然获得80%的收益。成熟市场的量化产品规模不断壮大，同时，国内采用量化策略作为投资手段的产品也推陈出新，逐渐进入了广大投资者的视野。

    然而，多数投资者对于量化投资具体如何运作感到难以理解，往往将投资过程比作“黑箱”，而量化投资者则被称作“宽客”（Quants）。今天，为大家推荐一本量化投资方面的普及类著作，带我们打开量化的“黑箱”。

    本书作者里什· 纳兰1996年进入对冲基金行业，后来成为特勒西斯资本的主要合伙人。他拥有多年的量化投资经验，旗下掌管多支阿尔法策略基金和对冲基金。作为一名在“黑盒”中遨游多年的专业基金经理，他站在一个非纯粹技术性的视角介绍了量化交易策略、量化投资理念的出发点以及量化投资决策中的各种模型和要素，剥茧抽丝般引导读者一起领略量化投资的魅力。

    量化投资策略VS.传统投资策略

    当谈论到量化投资策略时，人们往往认为量化策略的产生是完全依赖计算机的输出结果，看起来是冷冰冰、毫无感情的。然而，虽然人类在重复性的简单劳动上逊色于计算机，但是在创造性的复杂劳动上，计算机远不是人类的对手，因此，如果没有人类智能告知计算机如何工作，那么它们也只是一堆废铜烂铁。

    在传统投资策略的生成和实施时，往往会产生情绪、不守纪律、贪婪心态或是恐惧心理等因素的驱动，这些因素恰恰是推动市场非理性因素的力量。此时，量化投资决策作为一种投资方法，可以帮助我们克服人性的弱点，代之以理性分析和系统化的科学方法。在对策略进行细致研究时，宽客们能像科学家检验科学理论一样检验策略，并且借助计算机技术实施策略，从而消除很多存在于主观判断中的随意性。

    量化投资策略中的各种要素

    人们习惯把量化投资的决策过程形容成“黑箱”，因为只见得到黑箱的一边是原始数据和枯燥的理论，黑箱的另一边则源源不断产生着各个的需要交易的金融品种，甚至具体到股票或债券，这个过程甚是奇妙，而对于黑箱内是怎么进行运作的，我们什么都看不见。在本书中，作者仿佛一位魔术师，详细介绍了“黑箱”中所包含的各种因素，奥秘一一被揭开。

    首先，宽客们需要各类可以获取到的数据，这些数据包括价格相关数据、基本面数据、甚至是逐笔数据等。这些数据进入到黑箱后的第一步是要经过“净化器”，即对含有“泥沙”的大数据进行清洗，这样才能在后续的消化运用过程中做到效率最大化。

    随后，这些经过处理的有效数据就投入到黑箱的“消化系统”——各个模型。本书中介绍了五大类模型：驱动模型、组合构建模型、风险控制模型、交易成本模型和执行模型。驱动模型是基于人类智能思维和逻辑的角度出发，由人类智能判定某些驱动因素是否可以合理消化数据并运用于下一步的组合构建，常见的驱动模型包括理论驱动模型和数据驱动模型。当完成上一步后，我们获得了具体的投资方向，但是对于组合管理来说，如何进行优化就尤为重要了，组合构建模型就服务于此目标。同时，“黑箱”在做出最终决策前，必须通过风险控制模型和交易成本模型的测算，把所有可能影响组合收益的各种因素整合考虑。最终，执行模型通过特定算法来对整个投资策略进行最后的买卖执行。

    由于量化“黑盒”中各个模型需要在理论应用和实际效果中做出反馈，整个过程在一个完美的环路中完成，并不断进行模型的自我优化和修复。因此，这个“黑箱”并不是完成后一成不变的，而是需要不断优化和改进的。

    市场研判和投资策略

近期市场近期震动加大，大象起舞，但由于经济基本面还在下降通道，银行、地产只是阶段性反弹行情，而热点轮动加快，很多热点行情也只是“一日游”，市场缺乏持续的机会。对此，我们还是以精选具备投资价值的个股为主。即通过对企业的商业模式和核心竞争力的研究、分析和判断，进行潜在目标的筛选。理想的投资标的需要具备稳定成长的能力和未来发展的空间，同时在估值上具备较大的安全边际。

 

（中欧基金事业部二部/苟开红团队）

 

 

A股市场将进入“回报”时代？

    按：中国证监会发布的《优先股试点管理办法》于3月21日正式亮相。当日上证指数逆转了前一交易日跌破2000点的颓势，大涨2.72%，重新站到了2000点之上。此前曾表示要推出优先股的浦发银行更是以涨停报收，拉动银行股板块集体走强。A股市场目前最让人诟病的问题就是重筹资、轻回报，而优先股具有优先分红的权利，发行优先股的公司，必须给优先股股东分红。一项政策是否真的可以对股市产生变革性的影响？

    优先股是一种介于股权融资和债券融资的融资方式，作为一种融资方式，其本身很难对股价产生直接影响。优先股的发行有利于优化公司的资产结构，对公司的长期稳定经营有一定的正面影响，优先股发行对大盘蓝筹股确实属于利好，一旦市场气温回升，存量资金的配置偏好将仍然是转型相关或者业绩可能高速增长的成长股。——汇添富基金

    现实意义上，对优先股融资存在较为明显需求的上市公司数量比较有限，这些公司可能主要集中在4类:一类是行业本身受独特的资本监管要求约束的银行；第二类是在如果能够允许部分国有企业将存量的国有股股本转化为优先股，将有助于提高国有上市公司整体的分红比例，同时一定程度上给体积巨大的国有蓝筹股“瘦身”；第三类是能够收购高ROE的其他公司资产或者业务、同时又不具备普通股再融资能力的上市公司；第四类是负债率较高、已经再发债的公司，主要在电力等行业。——嘉实基金

    优先股在机构投资者的投寸中如果算为债券，将增加债券市场的供应压力，对债券收益率有一些冲击。但是考虑到债券市场的存量规模接近30万亿，优先股的规模短期不会很大，因此，我们认为短期内优先股对债券市场的冲击不大。长期来看，债券市场由经济周期、货币政策和通货膨胀决定，优先股的长期影响可以忽略。——工银瑞信基金

    注：所谓优先股股票是指持有该种股票股东的权益要受一定的限制。优先股股票的发行一般是股份公司出于某种特定的目的和需要，且在票面上要注明“优先股”字样。优先股股东的特别权利就是可优先于普通股股东以固定的股息分取公司收益并在公司破产清算时优先分取剩余资产，但一般不能参与公司的经营活动，其具体的优先条件必须由公司章程加以明确。

 

 

泸州酒城龙抬头

■　益智

    上个月在本栏《甲午乱弹》里刚刚感叹马年风云激荡之兆，最后还来了一句“马年要当心马尥蹶子”，几天之后妇女节就开演马航去哪儿了，昆明火车站歹徒挥舞马刀疯狂砍人事件早就被持续至今的MH370胡搅蛮缠搞得没有脾气了。两会也似乎悄悄地闭幕了，两三年前3月8日可是两会浙江女代表旗袍秀的日子，但风头总是盖不过“最美女代表”刘迎霞（这位与我同龄的资深美女居然又是大企业家又是教授还是大官——全国工商联副主席，人可以优秀，但怎么可以如此优秀），如今浙江女代表们当年被突然叫停旗袍秀之后再也不敢千瑟瑟（杭州土话，类似东北土话得瑟）地参政议政了，当然也扳回一城，最美女代表不但被撤销代表资格，而且不知去哪儿了，所以女代表们不用秀也自然成了美女。

    其实这种可喜的改变与中央提倡的反四风密切相关，“形式主义、官僚主义、享乐主义和奢靡之风”后面两个最容易令行禁止，但有一个产业却受打击最重，中国的白酒业自2012年达到顶峰之后，2013年迎来了拐点，除了茅台业绩能够维持小有增长之外，其余均遭下滑，特别是高端酒几乎遭遇灭顶之灾，白酒企业如何应对这场危机无疑对业内企业家素质是一个强有力的挑战。

    二月初二俗称龙抬头，天上“龙抬头”的同时，春天也慢慢来到了人间，雨水也多起来，大地返青，春耕从南到北陆续开始。2014年3月2日恰逢农历二月初二，我和友人来到酒城泸州参加泸州老窖股份有限公司的封藏大典仪式，泸州老窖国窖1573封藏大典是由“浓香鼻祖”泸州老窖创立的中国白酒行业的一次盛典，自2008年首次举办以来，一直倍受社会各界人士的高度关注。先后有数百位社会名流、各界名人亲身参与见证，已成为中国酒城泸州标志性的文化名片，更是中国白酒界最高规格的盛典之一。每年的封藏大典仪式包括祭祖感恩、拜师、封藏祭酒、春酿原酒首发等环节，在舒缓的古乐声中，祭祀仪式依照传统礼制举行，泸州老窖酒传统酿制技艺的传人、酿酒大师身着华服，徐徐步上高台，面向南方洁身、灌洗。祭天祭地之后，在酿酒始祖前，后世传人虔诚上香参拜，将原汁原味的世代传承礼制融入祭祀祖先、祭祀酒神的传统仪式，真实地呈现在来宾面前。封藏大典是一场对传统白酒文化表达至高敬意的盛典，表达了一个经营、管理现代化的企业对传统文化的敬仰和尊重。泸州老窖以这种方式虔诚感恩先祖留传下的国宝级珍稀酿制技艺，象征着中华酒道向儒家文化和传统价值的回归，更象征着酒文化在回归五千年浩瀚历史积淀、五千年诗书礼乐熏陶的同时与现代文明的完美融合。

    今年适逢泸州老窖荣获巴拿马万国博览会金奖100年，为纪念“金奖百年”这个特殊的日子，泸州老窖2014国窖1573封藏大典以“浓香鼻祖 一代宗师”为主题，在传承历年大典精粹的基础上揭开华丽大幕，展开了为期3天的白酒文化主题活动。“品味人生，生命中的那坛酒访谈”、“珍藏岁月，陈年老酒竞买”也正是承载着这样的高度与内涵。来自全国各地的文化名人、艺术大师、专家学者以及爱酒人士、收藏人士参加了“生命中的那坛酒”大型访谈活动，嘉宾在活动过程中分享了因酒而生的人生感悟，将“因您而生的极致品味艺术”赋予崭新的意义。

    风过泸州带酒香，人到泸州醉一场。我们领略了深厚的酒文化同时，也把各自的五脏庙酒祭了一番，甲午风云变幻，泸州老窖在行业寒风中坚持理念，弘扬传承中国传统文化，相信在下一个白酒行业景气周期到来之际，定会在商业互联网化、品牌人格化、消费娱乐化以及市场城乡一体化过程中占有显著之地。写着本文的同时，手机里不断弹出文章马伊琍的信息，这对“老妻少夫”竭力想打破舆论的质疑，竭力在公众秀各种恩爱，甚至不惜以生第二胎来捍卫，但少夫文章劈腿的证据已经确凿，悔改书已于周一凌晨发布。回想文章以前发表的让天下男人情何以堪的爱情誓言，“人可以无耻，但不可以这么无耻”浮现脑海。

    甲午风云年，能不能不老让姓马的上头条，也希望狗仔娱记们真的很马来西亚。在这么娱乐化的世界，醉一场也是一种不错的选择。

    （作者为浙江财经大学证券期货发展研究中心主任，金融学教授，经济学博士）