■　金研

    一、联邦基金目标利率与有效利率

    联邦公开市场委员会（Federal Open Market Committee, FOMC）作为美国联邦储备系统的最主要组成部门之一，每年定期会召开八次议息会议，对联邦基金利率设定目标区间，即联邦基金目标利率。而联邦基金有效利率指美国银行间同业拆借市场的实际利率，是一家存托机构（多数是银行）利用自身资金向另一家存托机构借出的隔夜拆借利率，代表了市场的超短期利率水准。联邦基金利率作为美国货币市场最重要的利率之一，其变动能够敏感的反映银行间资金成本及供需情况，并最终传导至企业及实体经济。

    在08年金融危机之前，美联储通过公开市场操作调节银行的准备金余额，以保持联邦基金有效利率贴近其目标利率。自08年底以来，美联储的货币政策实施方式发生了一些变化，FOMC建立了接近于零的联邦基金目标利率区间，并通过公开市场操作大幅压低长期利率水平，创造宽松的金融环境以促进经济及就业。目前美联储将联邦基金目标利率设定在0.25%-0.5%的区间。从历史走势可看出,长期以来，联邦基金有效利率基本与其目标利率保持高度一致性，表明美联储的利率政策调控是有效的。

    二、美国联邦基金市场概况

    美国联邦基金市场是最具流动性的货币市场，也是联系货币政策与经济运行的纽带。联邦基金市场是存款准备金制度的产物，根据1913年的《联邦储备法》，所有联邦储备体系的会员银行均须向联储缴纳法定存款准备金，简称为联邦基金。会员银行间每日通过互相拆借准备金头寸的方式来彼此调节资金余缺，最终形成联邦基金市场。根据美联储数据，3月23日当周联储会员银行的准备金余额日均值约2.42万亿美元，其中联储投放准备金日均总和约4.53万亿美元，吸收准备金日均总和约2.11万亿美元。

    联邦基金交易主要有三种形式：一是信用类交易，即无担保抵押品；二是以政府证券等为担保品进行交易；三是以回购协议形式进行交易。目前参与联邦基金交易的市场主体主要为银行类金融机构，但由于市场不存在集中交易场所，因此在每个交易日结束时，美联储会收集中介交易商报价的加权平均数，计算调整后得到联邦基金有效利率，并同时公布当日最高、最低报价。芝加哥交易所的30天联邦基金期货合约就反映了市场对联邦基金利率的预期。

    三、联邦基金利率的货币政策传导机制

    如果说准备金制度及准备金率是联邦基金市场存在的政策基石，那么公开市场操作则是美联储调节联邦基金利率的必备法宝。公开市场操作是调节市场流动性的主要货币政策工具，FOMC设定好短期目标后，向纽约联储交易部门发出指令，由其在公开市场上买卖债券，投放或收回货币，进而影响联邦基金利率。而联邦基金利率的变化会直接影响其他短期利率，从而进一步改变中长期利率，后者的变化又会影响到消费和投资，最终传导至实体经济。

    美联储对基准利率的调整过程大致如下：美联储提高或降低联邦基金目标利率，商业银行在联储的准备金利率随之提高或降低，商业银行间的隔夜拆借利率随之上升或下降，同时FOMC可在公开市场上抛售或吸纳债券以调节市场的货币供需关系，最终影响市场的实际利率水平。此外，正是由于美联储具备强有力的影响市场利率的能力，其反复多次的操作会形成合理的市场预期，只要美联储宣布利率决议，甚至市场对联邦基金利率的预期发生风吹草动，整个市场的有效利率就会敏感的发生变化，以至于美联储对市场预期的管理甚至重于货币政策操作工具本身。

    四、联邦基金利率与其他主要利率间联动关系

长期的实践证明，每当FOMC调整联邦基金目标利率时，美国的整体利率市场都会发生相应变化。分析历史数据可得到，历年来联邦基金有效利率与短期商业票据（Commercial Paper）利率、隔夜Libor等走势高度相关，与中长期市场利率（如一年期利率掉期）长期走势也保持一致，说明联邦基金利率已成为美国中短期融资工具的定价标准。