■　金研

    《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》 （2016年13号），是2015年3月发布实施的《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则》升级版文件。自2016年7月18日起施行。

    “资管新规”主要包括如下五点内容：

    第一，适用范围。适用于证券期货经营机构通过资产管理计划形式开展的私募资产管理业务。

    第二，严控资管杠杆比例。结构化产品禁止通过预提优先级收益、提前终止罚息等设计对优先级投资者提供保本保收益安排，并严格限定杠杆水平。风险较高的股票类、混合类产品杠杆倍数上限由10倍下调至1倍，固定收益类和其他类杠杆率分别限定为3倍和2倍。结构化资产管理计划的总资产占净资产的比例不得超过140%，非结构化集合资产管理计划总资产占净资产的比例不得超过200%。

    第三，规范资管销售推介行为。禁止资产管理计划以任何方式向投资者承诺本金不受损失或者承诺最低收益。禁止以份额拆分转让、提供短期借贷、同一融资项目多期发行等各种方式，变相突破合格投资者标准和法定的投资者人数限制。

    第四，明确监管边界，投资顾问要求大幅提高。明确了“禁止从事违法证券期货业务活动或者为违法证券期货业务活动提供交易便利”的具体内容。规范资管产品委托第三方机构提供投资建议的行为，明确管理人依法应当承担的职责不因委托第三方机构提供投资建议而免除。仅可委托符合一定资质条件的第三方机构提供投资建议，不得委托个人。

    第五，实行新老划断。为做好新旧规则衔接，《暂行规定》明确对结构化产品等依照“新老划断”原则进行过渡安排，相关存续产品在合同到期前不得提高杠杆倍数、不得新增优先级份额净申购规模，到期后予以清盘，不得续期。

    “资管新规”正式实施，力度明显超出市场预期，监管层引导资金“脱虚向实”的意图明显。资管新规是去年股灾发生以来，监管层痛定思痛，进一步加强监管的必然结果。股灾期间，监管与市场强势博弈，多头与空头激烈对决，最终都没能阻止A股市场的加速下跌。其中重要原因之一就是杠杆的威力。为避免重蹈覆辙，加强对杠杆的监管成为本次“资管新规”的核心内容。从其影响来看：

    首先，产品方面，结构化产品发展受到较大影响。目前市场上较多采用分级产品或第三方机机构配资受限后，原本追求高风险高收益资金的积极性将受到较大影响；另一方面，按照以前的分级模式，优先级资金无需承担风险，而新规要求风险共担，这也必将导致优先资金的规模将大幅减小。

    近日，《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》近日重启征求意见，其中明确要求银行理财投资非标资产，只能对接信托计划，不能对接资管计划，且不允许多层管道嵌套。这对于做结构化产品的机构而言，冲击是巨大的。机构化产品优先级资金主要来自于银行，如果优先级资金来源没有了，那就没法做了。

    其次，风险管理方面，大幅降低金融市场杠杆。去年股市危机期间，高杠杆产品对市场的破坏力令人错愕，近期沸沸扬扬的“宝万之争”也涉及到高杠杆的资产管理计划。监管层深刻认识到高杠杆必将导致资本市场大幅波动，从而影响到实体经济。“资管新规”从三个方面降低杠杆：第一，明确定义了不同种类自管产品的杠杆倍数。券商资管产品的杠杆倍数在此前能做到10倍，而现在最高的固定收益类杠杆也不能超过3倍；第二，禁止结构化产品直接或者间接为优先级份额认购者提供保本保收益安排。市面上绝大多数结构化通道业务都不能做了，只要存在某类份额确保N%（N≥0）的收益，就是违规；也就是说，权益类（股票、期货）结构化产品的所有份额都必须共同承受亏损风险，但亏损程度可以差异化。第三，“资管新规”重新定义了杠杆倍数计算公式：“优先级份额/劣后级份额”，而且明确了中间级份额在计算杠杆倍数时计入优先级份额。

    再次，市场规范方面，投资顾问业务受到严格规范。目前资管机构聘请第三方机构作为投顾司空见惯。按照新规，投顾必须是在基金业协会登记满一年，具备3年以上可追溯的证券、期货投资管理经验，且投顾及关联方不得以自有资金认购劣后或参与募集劣后，投顾业务门槛大幅提高。这些规定也将有效防范第三方机构（个人）利用资产管理计划从事内幕交易、市场操纵等违法行为。

最后，业务模式方面，券商通道业务将大幅收缩。新规明确了通道业务不符合资产管理业务的本质，风险责任模糊，在一定缓冲期内需要逐步出清。