■　金研

“债券通”的概念最早在2016年1月港交所公布的《战略规划2016-2018》被首次提出，债券通被列入探索构建的工作规划。同年11月，香港金融发展局发布了一份《有关内地与香港债券市场交易互联互通机制“债券通”的建议》，从可行性、实施方案等全面阐述了债券通的理念和机制。

今年3月15日，李克强总理在人大会议闭幕后的答记者问上公开表示，准备今年首次在香港和境内试行“债券通”，允许境外资金在境外购买境内债券。

那么什么是“债券通”？根据5月16日人民银行的公告，“债券通”是指境内外投资者通过香港与内地债券市场基础设施机构连接，买卖两个市场交易流通债的机制安排。

初期先开通“北向通”，即香港及其他国家与地区的境外投资者（以下简称境外投资者）经由香港与内地基础设施机构之间在交易、托管、结算等方面互联互通的机制安排，投资于内地银行间债券市场。“北向通”没有投资额度限制。未来将适时研究扩展至“南向通”，即境内投资者经由两地基础设施机构之间的互联互通机制安排，投资于香港债券市场。据香港信报称，我国将最快7月宣布中港“债券通”的详情。

近日，监管层围绕“债券通”发布了一系列公告和文件，如5月16日人民银行和香港金融管理局的联合公告，5月19日上海清算所（以下简称上清所）和香港金融管理局债务工具中央结算系统（以下简称CMU）的联合公告，6月1日央行提出了《内地与香港债券市场互联互通合作管理暂行办法（公开征求意见稿）》。其中披露了“债券通”部分交易要素内容，值得关注的有：

1．交易采用国际成熟市场较为流行的做市商交易机制，降低交易对手方风险。“债券通”的境外投资者将通过两地对接的交易平台发布交易意向，可能以“请求报价”的方式，只能与获批参与“债券通”的做市商进行交易，相比通过中介达成交易的方式，对做市机构更为有利。而且，做市机制有助于减少市场价格大幅波动，有效降低境外投资者的交易对手方风险。目前，我国银行间市场开展债券做市业务的金融机构有30家正式做市商和50家尝试做市商，现已提出资格申请。预计首批做市商可能有15家左右。

2．境外投资者可通过“北向通”直接参与银行间债券市场发行认购，交易更加便利。目前的境外投资者通过债券结算代理人，既可参与二级市场交易，也可参与一级市场的发行认购，但多通过分销的方式进行。“债券通”囊括了一级和二级市场，为投资者提供了更多的交易便利，有助于吸引更多的境外资金进入。

3.采用多级托管模式，上清所为总登记托管机构，CMU为次级托管机构。预计CMU将在上清所开设托管账户，境外投资者通过“债券通”投资内地银行间债券市场的债券，将划至上清所的CMU账户下托管。上清所为“北向通”的交易提供全额清算、逐笔结算服务。

4．“债券通”的投资者和交易工具范围均与境外投资者直接投资内地银行间债券市场保持一致。目前，我国银行间债市已有473家境外投资者进入，截至今年4月末总投资额为7844亿元。境外投资者可通过“债券通”直接投资境内银行间债市交易流通的所有券种。目前境外投资者还可参与基于套保需求的债券借贷、债券远期、远期利率协议和利率互换等交易，预计未来也可能向“债券通”投资者开放。但债券回购目前仅限于境外央行类机构、境外人民币业务清算行和参加行交易，债券通的投资者初期可能不能参与债券回购交易。

5.“债券通”的投资者可使用自有人民币或外汇投资，越过了香港离岸人民币存款不足的障碍。使用外汇投资的，可通过债券持有人在香港人民币业务清算行及参加行（以下统称香港结算行）办理外汇资金兑换，“北向通”下的资金兑换纳入人民币购售业务管理。香港结算行由此所产生的头寸可到境内银行间外汇市场平盘，但应确保头寸是基于“北向通”下的真实合理需求。这个资金兑换机制的设定，跨越了香港离岸人民币存款不足的障碍。由于去年人民币汇率贬值压力较大，去年11月央行加强对跨境人民币业务的管理，限制人民币资金跨境流出，离岸人民币的资金池持续呈萎缩状态，香港的离岸人民币存款从最高时1万亿（2014年12月）降至2017年3月的5073亿。通过允许香港结算行到境内市场平头寸，解除了香港人民币存款萎缩对“债券通”发展的约束，将可能吸引更多境外资金进入我国银行间债市。