■　刘汉涛

延续2017年12月下旬，1月份USDCNY走势震荡下跌。感觉过去40天像是走完了一年的走势。

本月USDCNY走势与美指高度吻合。月初，美指经历了前一波快速下跌后在92位置盘整，美联储票委威廉姆斯的鹰派发言带动美指反弹，境内买盘闻风而动，客户购汇盘增加，部分抄底自营盘出手，USDCNY价格反弹站上6.50，一度逼近6.5340。可是美指反弹极为短暂，接下来在欧洲央行收紧货币政策的预期打压下再次扭头向下，并在前期低点91关口毫无抵抗，表现可谓极度萎靡。人民币对美元在美指疲弱态势下跟随走出一波快速升值，6.40整数关口同样迅速溃败，短暂徘徊3天后，USDCNY反弹到6.41就继续下跌。在USDCNY这波下跌过程中有部分外资行曾尝试抄底做多，皆因跌势汹汹而被碾压而过，止损后反手跟随做空，加速了USDCNY的下跌速度。24、25日两天日内振幅高达近千点，25日夜盘一度成交在6.3040的低点。月底伴随欧元回落美元反弹，USDCNY反弹至6.34附近。（图1）

图1　 USDCNY走势图

1月份，人民币市场呈现的特点是缩量下跌，流动性较差。经历了去年全年人民币对美元升值的洗礼，“人民币持续贬值”这种预期在机构参与者心中早已被击打得荡然无存。这波升值之猛足以和2017年6-9月份相媲美，共同的原因是美指疲弱和市场自营盘叠加。这两波升值，银行自营盘均起到推波助澜的左右，一方面客户结汇盘和购汇盘没有显著增加，客户基本在旁观望；另一方面，市场接盘力量不强，流动性很差，少量银行自营卖盘即可打压市场。

这两波升值的不同之处在于去年逆周期因子刚刚推出，而今年1月份逆周期因子被置为中性。前者对市场的作用主要是为逆转市场顺周期的贬值预期。但是在经历了人民币的大幅升值后，人民币的贬值预期已经基本消失，因此各报价行将逆周期因子回归中性。总体而言，逆周期因子推出开启了人民币的升值趋势，目前逆周期因子的淡出只是贬值预期消失的结果。当然如果人民币升值过快，逆周期因子也会再度出山以逆转市场的升值预期。

在人民币加入SDR篮子后，境外央行类机构需要分散其资产构成，一方面中国作为仅次于美国的第二大经济体，经济增长前景比较乐观，人民币汇率有继续升值的潜力；另一方面，人民币相对于美元、欧元和日元有利差优势。欧洲央行已经在2017年开始增持人民币资产，德国央行声称在去年已经决定将人民币资产纳入外汇储备。境外央行类机构可以要通过人民银行代理、通过境内做市商银行代理或者直接进入境内市场三种方式把外币换为人民币，然后买入人民币资产，一般是人民币国债。

人民币对一篮子货币指数方面，尽管近期大部分非美货币均对美元走强，但由于人民币对美元过快升值，各人民币指数都有所上涨。CFETS指数向上突破95.5，目前位于95.6附近。

外围市场方面，美元指数疲弱，前期低点91的支撑位已经跌破，下方一马平川，并没有明显技术阻力位，仅在下跌通道附近有理论上的支撑，如果破位89，下方是87。特朗普去年也担心强势美元，但1月24日美国财长努钦表态弱势美元有利美国贸易，观点一出便引爆市场，加剧了美元的下跌。

展望后市，我们继续看好人民币在2018年走势。一是中国良好经济基本面支撑人民币汇率，二是利差优势吸引境外主权类资金流入；三是企业之前在人民币贬值阶段保留的美元头寸应会在利差和汇差的双重损失之下，择机在反弹时换为人民币，将持续对美元形成打压。年初美元指数非常疲弱，我们认为美元在长期内还会走弱，但是全年来看，我们觉得美元下跌的空间有限，一是美联储的持续加息将令美元吸引力增强，二是美国跨国公司海外利润的非美元可能会兑换为美元再回流至美国，对美元形成一定的提振作用，当然由于汇回时点取决于跨国公司的内部决策，因此具体的作用时点仍未可知。

人民币这波升值目前还没有看到反转迹象。从技术分析上来看，以6-9月份人民币升值幅度预测这波人民币升值的底部，即斐波那契预测线的100%位置在6.22附近。当前6.30是重要心理支撑位，如果破位，或许很快达到6.20关口。彼时，逆周期因子或会重出江湖，也许还会有其他新的政策出台，人民币将会出现较大幅度的回调。但是由于错过最佳窗口的结汇盘或会再度在6.40上方涌现，因此预计6.40将成为一季度重要的阻力位。预计2月波动区间【6.30,6.38】。

对于结售汇客户，我们的交易推荐策略是：

1. 如果客户之前一直持有美元敞口，需要考虑利差损失，预计年化在2.4%左右，折合1500点，即便即期价格不动，一年也要亏损1500点，万一人民币汇率升值，客户要受到双重损失。
2. 客户如有未来收汇，可以考虑USDCNY反弹时叙做长期限远期结汇，但对于人民币的回调幅度不可期望过高，可考虑分批结汇平滑成本。如果出口的汇率结算成本价格高高在上，倒不如择机在回调时结汇，减少汇率亏损和利差亏损。
3. 客户如有未来付汇，由于有远期对冲成本和人民币升值预期，建议在即期价格大幅下探之际叙做短期限远期购汇。一旦购汇价格合意，可及时出手，不必去赌更大的收益。对于实体企业而言，做远期结售汇只是避险工具，只要总体不亏钱就可以锁价，专注于主业更为重要。

注：文章写于2017年1月30日

（建行金融市场交易中心）